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来源：翠鸟资本
9月30，成立于2006年、深耕半导体封装领域近20年的珠海越亚半导体股份有限公司（下称“越亚半导体”），其创业板IPO申请正式获深交所受理。这是该公司在2014年主动撤回上交所IPO申请后，时隔11年再度向资本市场发起冲击。
然而， 10月10日，中国证券业协会公布2025年第三批首发企业现场检查抽签结果，越亚半导体与中电建新能源集团股份有限公司一同被纳入检查范围。
值得关注的是，此前已有14家A股拟IPO企业先后被抽中现场检查，与往年“一查就撤”的行业常态不同，2025年被抽中现场检查的企业暂未出现撤回材料的情况，但截至目前也尚未有企业实现过会。
在此背景下，越亚半导体面临的不仅是二次闯关的行业竞争压力，更需通过监管对其财务真实性、内控规范性与募投合理性的穿透式核查。这一次，越亚半导体能成功吗？
营收增长疲软
盈利质量堪忧
当前，越亚半导体在经营层面存在的核心问题是营收增长滞后于行业，且盈利持续承压，这一现状或成为其IPO闯关的首要障碍。
从营收表现来看，2022-2024年，公司营业收入分别为16.67亿元、17.05亿元、17.96亿元，2023年同比仅增长2.28%，2024年同比增长5.28%。
同期，越亚半导体选取的深交所上市可比公司中，深南电路封装基板业务2024年实现收入31.71亿元，同比增长37.49%；兴森科技IC封装基板业务实现收入11.16亿元，同比增长35.87%，两家企业业务增速均超35%。与之形成鲜明对比的是，越亚半导体2024年5.28%的同比增长幅度在同行高增背景下显得尤为疲软。
更值得警惕的是，2025年上半年公司营收已出现同比下滑迹象。
招股书显示，2025年上半年公司主营业务收入7.8亿元，较2024年同期的8.49亿元下降8.06%。其中核心产品射频模组封装载板的收入连续下滑，2024年销售收入同比下降5.4%，2025年上半年颓势仍在延续，公司不得不通过主动降价、拓展低层数低端产品来应对竞争辉煌国际，这在进一步拉低营收的同时，也影响了整体盈利水平。
相较于营收端同比10个百分点以内的变动幅度，越亚半导体盈利端承受的压力更为突出，波动特征也更为显著。
2022年-2025年上半年，越亚半导体归母净利润分别为4.15亿元、1.88亿元、2.15亿元和0.91亿元，其中2023年净利润大幅下滑54.7%；2024年虽增长14.59%但增速有限，未能完全修复前期盈利缺口；进入2025年上半年，净利润仅相当于2024年全年的42.3%，盈利水平再度回落，盈利稳定性严重不足。
净利润波动的核心原因是主营业务毛利率的持续下滑。报告期内，公司毛利率从2022年的38.97%一路降至2025年上半年的24.42%，降幅超14个百分点。
此外，公司利润对税收优惠的依赖度居高不下。2022年-2025年上半年，公司享受的税收优惠金额分别为4451.85万元、6156.61万元、6732.19万元和2212.19万元，占利润总额的比例分别为9.13%、29.05%、26.96%和22.08%，近三年超两成利润来自政策红利。公司也坦承，若未来税收优惠政策调整或无法继续享受，将对经营业绩产生不利影响。
募投押注AI赛道
扩产风险隐现
此次IPO，越亚半导体拟募资12.24亿元，其中10.37亿元投向“面向AI领域的高效能嵌埋封装模组扩产项目”，占募资总额的84.7%，押注AI相关封装赛道的战略意图明确。根据越亚半导体规划，该项目达产后将新增25.11万片嵌埋封装模组产能，较2024年3.52万片的年产量扩张近7倍，试图快速抢占市场份额。
从现有产能利用效率看，嵌埋封装模组确实是公司产品矩阵中的“优等生”。2022年-2025年上半年，该业务产能利用率分别为70.59%、49.58%、52.16%、82.16%，虽呈现“先回落再回升”的波动轨迹，且各期均未实现满产，但横向对比其他核心产品显现出明显优势：2025年上半年，射频模组封装载板、ASIC芯片封装载板与电源管理芯片封装载板的合计产能利用率仅48.77%，倒装芯片球栅阵列封装载板更是低至9.32%。
越亚半导体对嵌埋封装模组项目的激进扩产计划背后，也潜藏着多重不可忽视的风险，首当其冲的是盈利稳定性不足的问题。
2022年-2025年上半年，嵌埋封装模组毛利率从32.53%骤降至2023年的-6.96%，2024年小幅回升至5.55%，2025年上半年虽反弹至27.09%，但剧烈波动的曲线清晰表明，该业务并非完全成熟、稳定可持续的盈利模式。
而支撑嵌埋封装模组2025年上半年毛利率反弹的核心因素是产品提价，当期嵌埋封装模组售价达7009.99元/片，同比上涨17.94%，与IC封装载板持续降价形成了鲜明反差。但招股书明确提及，此次提价是下游核心客户英飞凌新产品导入期的阶段性特征——高附加值新产品前期定价较高。而这也意味着待产品放量或技术迭代后，价格存在回落可能，这样看来，越亚半导体当前27.09%的毛利率水平长期来看并不具备可持续性。
值得关注的是，越亚半导体嵌埋封装模组业务对英飞凌存在着高度的依赖。2025年上半年，英飞凌为越亚半导体贡献0.96亿元嵌埋封装模组收入，占该业务同期总营收2.53亿元的37.9%。与同期公司主营业务第一大客户A公司占比16.85%、前五大客户合计占比49.58%来看，越亚半导体嵌埋封装模组业务对英飞凌的依赖不言而喻。
此外，嵌埋封装模组业务收入占公司主营业务的比重从2024年的11.63%跃升至2025年上半年的32.46%，核心驱动力正是英飞凌订单的集中放量。如此看来，若未来英飞凌因自身经营调整、行业周期下行或供应链多元化策略减少采购，新增产能将面临严峻的消化压力，扩产项目的投资回报周期与预期收益恐将大幅偏离。
此外，半导体行业的周期性与竞争加剧，也进一步放大了扩产风险。当前AI领域高需求的持续性，仍受全球科技投资周期、下游应用落地进度等因素制约，若需求不及预期，新增产能或陷入闲置，那么项目74.3%投资占比的设备购置将产生高额折旧，直接侵蚀利润。同时，深南电路、兴森科技等同行也正加速布局先进封装，越亚半导体需同时应对需求波动与盈利维持压力，募投项目的可行性面临着需求端和竞争端的双重考验。
现场检查趋严
监管压力显现
随着IPO监管体系的不断完善，现场检查的威慑力持续升级，成为注册制下防范“带病申报”的关键手段，这也让越亚半导体的二次闯关面临严峻的监管压力。
从监管政策来看，2025年IPO现场检查的力度和针对性显著增强。一方面，检查比例从原来的5%提高至20%，2025年系统工作会议更明确首发上市新申报企业现场检查、现场督导覆盖面不低于1/3，意味着企业被抽查的概率大幅增加。
另一方面，修订后的《首发企业现场检查规定》明确“申报即担责”，即便企业撤回上市申请，检查工作仍会继续，对发现的问题将依法处理，彻底打破了“一查就撤”的规避空间。
从历史数据来看，现场检查的“杀伤力”不容忽视。2022年-2024年，55家被抽中现场检查的企业中，有40家终止IPO，终止率高达72.73%。尽管2025年被抽中企业出现“零撤单”的新变化，但同样需要关注到的是，截至目前尚无一家成功过会，也侧面反映出监管核查的严格程度。
对于越亚半导体而言，财务数据真实性、内部控制规范性、募投项目合理性等核心维度的全方位穿透式核查，对其合规水平和信息披露质量也都提出了极高要求。
越亚半导体的二次IPO闯关，恰逢监管层强化IPO监管、严堵“带病申报”的关键阶段，叠加现场检查自带的高威慑力与严核查标准，其此次闯关的不确定性进一步放大。
对这家试图通过AI封装赛道转型实现突破的半导体企业而言，若能顺利通过此次现场检查这一“全面体检”，不仅意味着其业务逻辑的合理性、合规管理的有效性得到监管认可，更能为后续技术研发与市场拓展注入关键资本动力；反之，若无法充分回应监管对财务真实性、募投合理性等核心关切，其时隔11年的资本市场二次冲击或将再度搁浅。
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责任编辑：杨红卜 辉煌国际
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